金思宇（中国智库高级研究员、国际问题观察家、经济学家）


美债突破四十万亿美元，本身只是一个里程碑式的数字。真正值得警惕的，是这个数字背后那套自我强化的机制已经启动。


债务扩张推高国债收益率，融资成本上升导致利息支出增加，进而扩大赤字并需要发行更多债务，最终进一步推高收益率。市场将这一过程称为“死亡螺旋”。国际货币基金组织前首席经济学家、哈佛大学教授肯尼斯·罗格夫在2026年8月底接受彭博电视采访时，将美国债务长期失控归因于学术界一种“近乎宗教式”的信念——即利率将无限期下行。他更直言，美国需要一场重大危机冲击才能真正推动政治体系面对债务问题，“危机的到来，是因为冲击发生时你没有足够的韧性”。


更严峻的是，这条螺旋如今已不再停留在理论模型里。它正通过财政部每周的拍卖结果、评级机构的报告措辞，以及白宫与美联储公开表态之间的裂痕，一步步变成现实。


一、先看清规模：这不是周期波动，是结构位移


美国联邦政府债务从三十万亿攀升至四十万亿，仅用了四年多时间。从1万亿到10万亿，美国用了约27年；从30万亿到40万亿，只用4年多，平均年增约2.2万亿美元。美国政府公共债务占GDP比重已接近123%，远超60%的国际公认警戒线。国际货币基金组织预测，2026年美国广义政府债务将达到40.7万亿美元，占GDP比重将升至125.8%，显著高于2012年的103.7%。


与此同时，财政收支缺口持续扩大。国会预算办公室2026年2月发布的基线预测显示，2026财年预算赤字将达1.853万亿美元，占GDP比重约5.8%，与2025财年大致持平。但真正令人警觉的是趋势：到2036年，赤字将扩大至3.1万亿美元，占GDP比重升至6.7%。未来十年累计赤字总额预计达24.4万亿美元，年均占GDP约6.1%。CBO主任斯瓦格尔明确表示，美国正走在一条“不可持续的财政道路上”。


这组数据传递出一个关键信息：美国的债务问题早已超越了“疫情后遗症”或“经济周期”的解释范畴。它是一个由减税政策、刚性支出、军费扩张以及政治激励共同塑造的结构性失衡。2025年特朗普政府推出的标志性财政方案——延长2017年减税措施并实施新税收优惠——预计将在未来十年使赤字增加4.7万亿美元；移民执法行动预计增加5000亿美元成本。关税收入虽可在未来减少约3万亿美元赤字，但前提是贸易政策十年不变，而这一前提本身极不稳固。任何一次经济复苏带来的收入改善，都会被更大规模的支出承诺迅速吞噬。


二、真正的病灶不在本金，而在利息


公众讨论常陷入一个误区：认为债务本金可以无限滚动，压力似乎有限。然而，利息是每年必须兑付的现金支出，既无延期空间，也无法通过政治谈判打折。


正是这一项支出，完成了历史性跨越。2026财年，美国国债净利息支出预计达1.039万亿美元，历史上第一次突破1万亿，也第一次超过了国防预算。据俄罗斯《消息报》报道，美国国债月度利息支出已达1852亿美元，较去年同期增长28%，按年化计算达1.35万亿美元，相当于GDP的4.3%。过去五年间，美国国债利息支出增长了两倍，如今已比国防开支高出四分之一，而15年前它还不到国防支出的三分之一。


CBO预测，净利息支出将从2026年的1万亿美元激增至2036年的2.1万亿美元，成为联邦预算中增长最快的单一项目。在联邦预算中，社会保障、医疗保险、国防以及债务利息这四项开支，已锁定接近三分之二的总支出。非国防可自由支配支出的占比已不足15%——教育、科研、基础设施、公共卫生等真正决定“经济进步基础”的项目，全被挤压在这剩余的不到15%里。美国行动论坛财政政策主任乔丹·哈林对此尖锐指出：“不断攀升的利息成本将直接排挤那些支持国家长期繁荣的关键领域。联邦政府用于教育、基础设施或科学研究的资金将会减少，而这些正是支撑年轻世代未来收入增长的重要支柱。”当财政空间被耗尽，削减的对象便不再是低效补贴，而是面向未来的投资。


更隐蔽的压力来自存量置换。未来十二个月内，将有约十万亿美元的可交易国债到期，其中相当一部分是疫情期间以1%到2%的超低利率发行的旧债。财政部必须以当前4%到5%的利率重新滚动续借。自2009年以来，美国国债平均利率首次突破年化3.4%，加权平均利率将继续不可避免地上行。在当前市场环境下，利息支出将在未来几年内超过GDP的5.5%。换言之，即便政府不再新增一分钱的净举债，仅靠“低息换高息”这一动作，年度财政缺口也会自动扩大。


宏观层面还有一个更为冷峻的判据：r > g。当国债的平均利率持续高于经济增长率时，债务占GDP的比重便会内生性上升，无需任何新增政策刺激。CBO预计美国经济在2027年和2028年增速将放缓至1.8%，并在此后至2036年期间平均维持在这一水平，明显低于过去数十年3%以上的增长中枢。而10年期美债收益率即便按CBO相对温和的预测，也将在2031年至2036年间平均维持在4.4%。利率与增长之间近2.6个百分点的缺口，意味着债务占比将以每年约2个百分点的速度自动攀升。这正是所有债务可持续性模型中最不愿看到的那个不等式。


三、“死亡螺旋”的两个加速器


单有上述条件，螺旋的转速或许尚可控。但有两个结构性变化正在为其注入额外动能。


第一，期限结构的短期化。 面对居高不下的长端利率，财政部近年大幅增加了短期国库券的发行比例，试图以“借短”来压低当期付息成本。路透社报道显示，美国短期国债已占可交易国债的约22%，高出财政部借贷顾问委员会建议的15%至20%安全区间。凯投宏观的数据进一步显示，过去数年美国新发债务中约85%为期限1年及以内的短期国库券，当前未偿联邦债务里有20%将在未来4个月内到期，一年内到期债务占比将升至33%。短端适销国债未偿余额7月份已达6.99万亿美元，远超联邦政府2026财年约5.6万亿美元的预计收入。


这一操作的本质，是将久期风险置换为再融资风险。长债虽贵，却能锁定成本；短债看似便宜，却要求财政部高频依赖市场的月度乃至周度承接能力。以前长债能在较长时间内锁定成本，现在短债成本波动大，一旦短期内市场利率上升或美债需求波动，“旧债到期、新债难借”的压力便会迅速从金融市场传导至国库账户。正如分析人士所指出的，“资本市场任何的风吹草动，都可能传导成为美国财政压力”。所谓降低成本，实则是把风险往后挪，并且挪得更密集。


第二，投资者结构的“官退民进”。 对利率不敏感的持有者——如美联储以及部分海外官方机构——正在边际退出；填补空缺的则是货币市场基金、ETF、对冲基金等对价格高度敏感的私人买家，且其偏好明显集中于短端。综合美国财政部和美联储数据，国外投资者持有美债约9.3万亿美元，占比约24%，但这一比例已从2012年的约50%大幅下降。2025年6月至2026年6月的一年内，中国抛售了980亿美元美债，巴西抛售470亿美元、印度抛售410亿美元、日本抛售381亿美元。中国持有规模已降至6334亿美元，为2008年以来最低水平。复旦大学管理学院科创中心首席经济学家邵宇对此评论道：“美国巨额债务积累类似于庞氏骗局，用更大规模的新债替换旧债。中国不想再玩这个游戏了。”


这种“官退民进”的结构性转变，意味着美债的边际定价权正在从价格不敏感的官方持有者，转向对收益率高度敏感的私人投资者。长债的边际承接力量因此变薄，任何供给冲击都更容易转化为收益率的剧烈跳动。长端定价的锚，正悄然从“美联储的政策路径”转向“财政的可信度”。正如俄罗斯《消息报》所分析的，全球“去美元化”进程迫使美国财政部更多依赖国内投资者，“而后者购买创纪录规模的债务需要更高的风险溢价”。


四、信用锚的松动：不是降级，是共识的改变


信用评级领域的变化同样不容忽视。2026年5月16日，穆迪将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1，同时将展望从“负面”调整为“稳定”。由于惠誉和标普已分别于2023年和2011年下调美国评级，美国在三大主要国际信用评级机构中的主权信用评级均失去了最高等级，这是自1994年首次获得三大机构AAA评级以来的头一遭。穆迪给出的降级理由明确：过去十多年来美国政府债务和利息支付比例升至显著高于拥有类似评级国家的水平，当前财政支出计划无法让强制性支出和赤字在未来出现实质性减少。


尽管各家均将展望定为“稳定”，但其给出的理由高度一致：历届政府未能就扭转巨额赤字达成共识，债务上限的政治僵局暴露了治理能力的侵蚀，而利息负担的上升正在实质性削弱财政实力。惠誉在2026年8月确认美国AA+评级时进一步警告，美国政府“尚未采取有实质意义的行动”来应对庞大的财政赤字，随着人口老龄化，未来十年的支出压力还将上升；美国债务占GDP比重到2028年可能升至123%，较AA评级国家46.3%的债务比率中值高出一倍以上；美国“容易受到未来经济冲击”。


值得注意的是，这些机构维持评级的支撑因素——庞大的经济体量、高人均收入、美元储备货币地位——无一属于当前政策的产物，全都是历史积累的存量红利。用存量红利为流量失序背书，恰恰是问题所在：它在告诉市场，“你还有时间”，而市场据此得出的结论往往是，“那就不必急着改”。


评级下调的连锁效应已经在机构行为中显现。2026年1月，丹麦养老基金AkademikerPension宣布出售其持有的约1亿美元美国国债，理由是对美国政府财政状况的担忧，以及地缘政治紧张局势“使得做出决定变得不那么困难”。这类事件短期内规模有限，但其信号意义不容低估：长期以来被视为“无风险资产”的美债，正在被部分机构重新定价。


长端利率对此作出了回应。30年期美债收益率已站上5.2%上方，创下2001年以来最高水平；10年期则在5%上下反复震荡。这里面包含的已不仅是通胀预期，更是一笔明码标价的财政风险溢价。


五、白宫要降息，美联储要加息：这不是技术分歧，是制度裂缝


当前最具戏剧性的场景，莫过于财政政策与货币政策的方向性背离。


白宫希望压低利率。道理直白：在一万亿美元的年度利息账单面前，长端利率每下行五十个基点，都能为财政腾出数百亿美元的空间。美国前财长兼美联储前主席耶伦已公开警告，“财政主导”对美国经济的威胁正在增强——即债务规模迫使央行维持低利率以尽量降低债务偿还成本，而非将政策重心放在抑制通胀。


美联储却在反向操作。2026年6月，新任主席凯文·沃什主持的首场FOMC会议维持利率在3.50%至3.75%不变，但点阵图出现实质性逆转：18名官员中有9人预计2026年底前至少加息一次，其中6人主张累计加息50个基点或以上；而在当年3月的预测中，无一人预计年内需要加息。2026年底联邦基金利率中位数预期从3.4%大幅上调至3.8%，2026年PCE通胀预期从2.7%上调至3.6%。到2026年9月，美联储正式加息25个基点至3.75%至4.00%区间，为2023年7月以来首次加息，年底利率预测中值进一步升至4.1%。


沃什同时推动了一场更为深刻的制度变革。他宣布放弃前瞻性指引，政策声明大幅精简，称声明应“更短、更简单、更专注于事实”。他本人拒绝提交点阵图预测，直言“点阵图是用铅笔画的，可以擦掉”，意在削弱市场对官方预测的过度依赖。这些举措标志着美联储正从“管理市场预期”向“依赖实时数据和经济现实”转变，但在财政赤字持续扩大的背景下，这种转变也意味着政策协调的难度在上升。


若将这场对峙简单解读为“白宫短视、央行专业”，便低估了其中的复杂性。美联储的强硬，部分恰是对财政失控的被动反应——当赤字持续扩张、供给源源不断涌入市场时，央行若过早放松，无异于为财政赤字货币化打开后门。于是出现了一个悖论：财政越失控，货币就越不敢松；货币越不松，财政就越难受；财政越难受，就越倾向于用政治手段干预货币。这正是“财政主导”的经典前奏。


更要紧的是，指望降息来解套本身存在逻辑缺陷。长端利率并非完全由美联储掌控，它更多反映市场对长期通胀与财政可持续性的集体判断。罗格夫在2026年杰克逊霍尔年会期间接受CNBC采访时直言：“超低利率是一种迷信，美联储无力左右实际利率。”倘若赤字不加约束，即便央行下调短端利率，期限溢价依然会将长端利率托在高位——日本的经验早已证明这一点。试图单纯依靠降息来缓解债务压力，相当于企图用造成问题的同一套思维来解决问题。


六、三重威胁：回到命题本身


现在可以正面回应开篇的判断：为何说这是对经济进步基础、国际经济地位与国家安全的最大威胁。


对经济进步基础的威胁，最为隐蔽也最致命。 它不体现为某次崩盘，而表现为一种持续的挤出效应。当利息吞噬掉本应用于基础研究、教育、电网、港口与公共卫生的资金时，一个国家的全要素生产率增速便会悄然下滑。生产率下滑拖累经济增长（g），进而使 r > g 的不等式进一步恶化，最终导致利息负担更加沉重。这是一个以十年为刻度、无声运转的负反馈环。CBO预计未来十年赤字年均占GDP超过6%，而经济增速仅为1.8%左右，二者之间的缺口只能由更多的债务来填补。创新能力的衰退不会登上头条新闻，却会写进下一代人的实际工资曲线里。


对国际经济地位的威胁，体现在美元的“特权折价”。 美国之所以能够长期维持高赤字，仰赖于全球对其资产的无条件需求。然而，一个值得注意的信号已经出现：IMF的COFER数据显示，2026年第一季度美元在全球外汇储备中的份额实际上升至57.13%，高于2025年第四季度的56.42%。这一数据常被引用以证明“去美元化”被夸大。但同一时期，各国央行持续增持黄金，黄金在2026年初三十年来首次超越美国国债成为全球最大的储备资产，欧洲央行报告显示截至2025年底黄金在全球外汇储备中的占比增至27%。两条线索并不矛盾：美元在“外汇储备”这一统计口径中仍占据主导，但储备管理者正在用黄金对冲美元资产的信用风险——这是对美债“安全资产”属性的边际减记，而非对美元交易媒介地位的否定。正如分析人士所指出的，黄金超越美债的意义不在于“美元即将崩溃”，而在于“美债作为终极安全资产的信誉正在被重新评估”。历史反复证明，储备货币地位的丧失从来不是断崖式的，而是在一次次“这次不一样”的自我安慰中被逐步抵押出去的。


对国家安全的威胁，则是最具讽刺意味的一环。 军费作为财政刚性的核心组成部分，恰恰是被债务最先侵蚀的项目之一。因为利息支出无法压缩、社保医保难以撼动、国防又绑定着全球战略与军工复合体，最终被迫让步的往往仍是那些“看不见”的长期能力投入：装备维护、人才保留、技术预研、盟友信誉。更直接的是，惠誉预计美国将在2027年年中触及41.1万亿美元的法定债务上限，届时国会需再次立法调整上限，两党对峙几乎不可避免，联邦政府将再次被推向违约边缘。在现代大国竞争中，这种可预测性的丧失，本身就构成了战略资产的重大减值——它向全世界展示这个超级大国连履行既有支付义务都需要经历一番政治搏斗。


七、破局之路何在？三条路，条条不通


理论上，化解债务只有三条路径。现实中，这三条路均被政治牢牢封死。


一是开源加税。 针对资本利得、高收入群体及超高净值资产征税，在算术上最为直接有效。罗格夫在接受采访时也指出，高收入群体最终将为债务危机买单。但在选举政治中，这等同于主动交出选票。两党在此议题上的立场已被利益结构彻底锁定：一方将其视为不可触碰的纲领，另一方则因担忧资本外流与市场波动而缺乏推进决心。


二是节流减支。 压缩社保、医保意味着触动退休群体的生存保障；削减国防则牵动全球战略布局；至于债务利息，作为合同义务根本无法人为压降。剩余可供操作的空间，集中在占比仅为13%左右的非国防自主性支出中，即便全部砍光，也不及一年新增赤字的零头。惠誉指出，联邦文职人员的工资和福利仅占政府总支出的不到5%，削减文职开支收效极为有限。


三是复制日本的低利率模式。 日本凭借三十年低增长、低通胀与近乎为零的收益率，硬生生扛住了超过GDP两倍半的债务。美国若能成功将长端利率压至2%附近，年度利息账单便可直接腰斩。但这一模式的前提在于庞大的国内储蓄池、封闭的资本账户以及高度服从的央行体系——而这些条件，美国一个都不具备。罗格夫对此的判断更为直接：超低利率是一种“迷信”，美联储无力左右实际利率。更何况，低利率模式的社会代价，恰好是前文所述的经济停滞，这与“保住经济进步基础”的初衷完全背道而驰。


排除了上述选项，剩下的便只剩一条最不体面、却也最符合政治理性的路径：拖延。 即依靠短债滚动、技术性回购、会计意义上的非常措施，将触顶日期一再后推，把调整成本转移给下一届国会、下一个经济周期，以及所有持有美元资产的人。同时辅以一定程度的金融压抑，让通胀在可控范围内慢慢稀释实际债务负担。罗格夫所警示的“金融压抑、通胀，或许还有更剧烈的事情”，正是这条路径的终点。


这套做法或许能避免突发违约，但它付出的代价，是将急性危机转化为一场漫长的慢性侵蚀。危机不会在某一天突然爆发，而是化作更低的增长率、更高的风险溢价、更弱的公共投资能力，以及每一次债务上限闹剧中被反复消耗的信用余额。


八、结语：流沙上的摩天楼


有分析人士曾给出一个贴切的比喻：美债如同流沙，而美国财政就像建在这流沙之上的摩天大楼。为保证大楼不倒，只能不断往本就松动的地基里填入新沙袋——用新沙填旧沙，去支撑那座摇摇欲坠的建筑。


四十万亿美债的危险之处，不在于它会立刻引爆一场金融危机——美元体系的深度与惯性仍能提供相当的缓冲——而在于它正在系统性地收窄美国的政策选择空间。当一个国家的财政每年必须优先偿付一万亿美元的利息时，它在面对技术革命、人口变迁、地缘重构等真正决定国运的议题时，能够调动的资源与耐心都将大打折扣。


罗格夫近日在杰克逊霍尔全球央行年会上的判断值得深思：“未来五到十年最大的威胁来自内部——我们根本没有准备好平衡预算。我认为我们将遭遇某种形式的债务危机、金融压抑、通胀，或许还有更剧烈的事情。”


债务从来不会停下来等你解决。它只会安静地复利，直到政治体系终于准备好面对那个早该面对的问题——或者，直到政治体系再也无力面对。


（作者金思宇系中国智库高级研究员、国际问题观察家、经济学家。本文数据截至2026年9月，基于公开信息整理分析，不构成投资建议。）


附：事实核对与编辑说明


1. 债务规模口径：联邦政府未偿还公共债务总额于2026年8月突破40万亿美元，公众持有约32.27万亿，政府部门间持有约7.78万亿。债务占GDP比重因口径不同在122%-126%之间，文中采用“接近123%”（惠誉口径）与“125.8%”（IMF广义政府债务口径）并注明来源。

2. 赤字预测：CBO 2026年2月基线，2026财年赤字1.853万亿美元（占GDP 5.8%），2036年升至3.1万亿（6.7%），十年累计24.4万亿（年均6.1%）。文中已标注为CBO基线预测。

3. 利息支出：2026财年净利息预计1.039万亿美元（CBO口径），首次突破万亿并超过国防预算，为第三大支出项。月度利息支出年化约1.35万亿美元（俄媒计算口径），文中两种数据均已注明来源。

4. 短债占比：路透社数据，短期国债占可交易国债约22%，超出财政部借贷顾问委员会建议的15%-20%区间。凯投宏观数据：新发债务中约85%为1年期以内短期国库券。

5. 海外持有：美国财政部数据，截至2026年6月，日本持有约1.1万亿美元，英国9399亿，中国6334亿（2008年以来最低）。近一年中国抛售980亿美元。

6. 穆迪降级：2026年5月16日，Aaa降至Aa1，展望“稳定”。三大评级机构均已不再给予美国最高等级。

7. 美联储政策：2026年6月维持3.50%-3.75%，点阵图9人预计年内加息；9月加息至3.75%-4.00%，年底利率中值预测4.1%。

8. 债务上限：现行法定上限41.1万亿美元，惠誉预计2027年年中触顶。

9. IMF COFER数据：2026年Q1美元储备份额57.13%，高于2025年Q4的56.42%。文中同时呈现黄金超越美债的趋势，避免单一数据被误读为“去美元化证伪”。

10. 罗格夫引语：来源为2026年8月28日彭博电视采访、CNBC采访及杰克逊霍尔年会期间公开表述，均有公开报道可查